国有（yǒu）企业改革已经经历超过 40 年，经过多轮改革，国有企（qǐ）业体制机制不断改（gǎi）革创新，竞争力正不断（duàn）加强。2021 年（nián）国（guó）有企业营业总收入超过 75 万亿（yì）元，利润总额（é）突破 4.5 万（wàn）亿元，规模和效益均高于同期宏观（guān）经济的增速（sù），是国民经济稳（wěn）健发展的重要支撑。

一、国有企（qǐ）业实施股权多元化改革的背景

在具体展开分析前，我们（men）先要区分股权（quán）多元化和（hé）混合所（suǒ）有制改革（gé）的异同，两者都是国企（qǐ）产权改革重要的（de）途径，也（yě）经（jīng）常（cháng）出现在国企改（gǎi）革的（de）各类文件中。需（xū）要明确的是，混合所有制改革（gé）可以（yǐ）认为是股权多元化的其中一（yī）种模（mó）式，其突（tū）出“混合”两字，仅实现股权结构（gòu）多元（yuán）还不够，还（hái）需要看股东中（zhōng）是否有（yǒu）“国有资（zī）本”以外的资本成分，如集体资本、非公资本。在（zài）实际操（cāo）作中，除（chú）了（le）混（hún）合所有（yǒu）制改（gǎi）革以外，国（guó）企之间（jiān）的股权合作都是股权多元化的典型方式，也是本文（wén）探讨（tǎo）的对象。

此轮（lún）国有企业（yè）实施股权多元化改革的背景，需（xū）要重点关注以下两点：

       第一要关注新时代背景（jǐng）。过去的（de）国企改革需（xū）要适应的是建立社会主义市场经济体制，而进入新时代后（hòu），就不仅是（shì）适应更需（xū）要（yào）引领。需要通过深化改革（gé）去更好地承担新时代赋予国企（qǐ）的（de）历史使命（mìng），服（fú）务国家战略（luè）大局。股权多元（yuán）化改（gǎi）革是（shì）途（tú）径（jìng），根本上是要推动国企产业结构和技术的升（shēng）级，强化自主创新，增强国企的竞争力，争创世界一流（liú）。

       第（dì）二（èr）要关（guān）注本轮改革特点。2015 年国家出台了《关（guān）于深化国有企业改革的（de）指导意见》，国企改革（gé）进入了新时期。在（zài）具体分析股权多元（yuán）化改革之前我们需（xū）要首先（xiān）了解，此轮国企改革突出了“分类改革（gé）”，公益（yì）类企业和商业类企业追求目（mù）标（biāo）不同，因而在改革措施以及管理模式（shì）上（shàng）都会有所差（chà）异（yì）。此（cǐ）轮（lún）改革的关键就在（zài）于（yú）要根据（jù）企业不同的功能定位，来合理地优化企业的股（gǔ）权结构，股权多元化（huà）改革（gé）一般是适用于商业类企（qǐ）业。另一方面，过去股权多元化改革主（zhǔ）要集中（zhōng）在国企二三（sān）级子公（gōng）司，随着改革的发（fā）展和（hé）提速，正在加强对于央企集团公司层面（miàn）的改（gǎi）革，这也（yě）是此轮改革的一（yī）个趋势。

二、国（guó）有企业（yè）实施股权多元（yuán）化（huà）改革的（de）必要性

（一）提高企业决策效率和治理能力的重要突破口

       国有企业（yè）“一股（gǔ）独大”的情况会（huì）阻碍企业进一步深化改革（gé），尤其（qí）可能会导（dǎo）致企业降低市场活力，制约企（qǐ）业进一步加强资（zī）源（yuán）配置的效率。因此通（tōng）过（guò）实施（shī）股（gǔ）权多元化改革，能根据股权结构（gòu）来合（hé）理地设（shè）置各个治理主体之间的权责关系，并充分发挥公（gōng）司（sī）章程在（zài）公司治理中（zhōng）基（jī）础性作用，这有助于国企完善法（fǎ）人治理结构和（hé）管控方式，有益（yì）于（yú）企（qǐ）业提高决策效（xiào）率和治理（lǐ）能力，是重（chóng）要的（de）突破口（kǒu），也是激发企业内（nèi）部活力的重要手段。

（二（èr））实现企业战略目标、助推国（guó）有资本保值（zhí）增值（zhí）的重要手段

       国企通过股权多元化改（gǎi）革，能够发挥战略投资（zī）者（zhě）在公司治（zhì）理、经营管理（lǐ）方面的积极作用（yòng），通过引（yǐn）入中长期激励组合（如员工持股等），实现内外各（gè）方（fāng）风险（xiǎn）和利益绑定，这能有（yǒu）助（zhù）于企业放大国有资本、助推实现国有资本保值增值。

（三（sān））分（fèn）散经营风险（xiǎn）的有效途径

       股权多元化可以部（bù）分解（jiě）决国企对（duì）于发展（zhǎn）过程中（zhōng）资金（jīn）不（bú）足的问题，并且按照“风（fēng）险共担，利益（yì）共享”原则（zé），通过相互之间形成的多重风险约束（shù）以及权（quán）力制衡机制，实现多方风险和利益绑定，有益于（yú）分散经（jīng）营风险。

三、国（guó）有（yǒu）企业（yè）实施（shī）股（gǔ）权多元化改革的（de）可行性（xìng）

       随着（zhe）国（guó）企改革相（xiàng）关政策（cè）的（de）陆续出（chū）台，以《关于深化国有企业改革（gé）的指导意见》为统领的“1+N”政策体系为国企改革提供了系统的操作指南，随（suí）着改革的（de）不断深化（huà），包含“双百行动”、“科改示（shì）范行动（dòng）”在内的各项改革试点工作梯次展

开，在宏观（guān）政策层面（miàn）的可行性（xìng）已完备。在国企开展（zhǎn）股权多元化改革前，从国企自身角度审视，还需要具（jù）备（bèi）以下基础条件：

（一）企（qǐ）业符合（hé）对于国企分（fèn）类推进改革（gé）的政（zhèng）策要求；

（二）企业制（zhì）度健全，具备实施股权多元化的基本管（guǎn）理条件；

（三）企业内外部环（huán）境成熟，具备组织实施的可行性。企业（yè）全体思想统一（yī），基本明确公司改革的意愿和（hé）路径，支持进行（háng）股改；

（四）企业积累了一定的竞争力、品牌（pái）影响力，能吸引到（dào）有意向的（de）投资人。

四、主要目标

       通过不同股（gǔ）东差异化的资源和能力的提供，一方（fāng）面取长补短、形成合力，增强企业核（hé）心竞争力，实（shí）现国有（yǒu）资产保值增（zēng）值；一方面（miàn）通过体制机制改革提升管（guǎn）理（lǐ）能（néng）效，推动企业高（gāo）质量发展，进一步发挥国企（qǐ）在国民经济中的引领作用。

五、原则

（一）以问题为导向

       开展股权多元化改革（gé）重点是为了（le）解（jiě）决（jué）企业法人治理结构不完（wán）善、内部激励机制不（bú）健（jiàn）全（quán）等问题（tí），需要有（yǒu）的（de）放矢，着力于解决制约企业进（jìn）一步发展的问题要素。

（二）合法合规原则

       企业（yè）实施股（gǔ）权多元（yuán）化改革均受国有产权交易监管（guǎn），必须始终坚持合法合规，不踩线不越（yuè）界，符合《公司法》、《证券法》、资本市场的股权交易流程规（guī）范以及（jí）国有（yǒu）资产（chǎn）监管要求（qiú），涉及员工切实利益的还要经过职工代表（biǎo）会议审议，维护员工合（hé）法权益。

（三）以（yǐ）市场化（huà）运作为导向

       实施股权多元化改革要坚持市场化方向。一方（fāng）面，选择（zé）投（tóu）资人是自由选择、平等（děng）自愿的契约（yuē）行为，是（shì）企业（yè）的市场行为（wéi）。另一方面，建立市场化机制（zhì）是改（gǎi）革重要的（de）着力（lì）点，在外部董事遴选、经理层聘任等方面（miàn）要发（fā）挥市场化选聘和激励机（jī）制作用，厘（lí）清董事会、经理层的各个权责边界，真正将（jiāng）企业的（de）经营权和决策权进行分离（lí）。

六、实施路径分析

（一）路径比较分（fèn）析

        1.增资（zī）扩股（gǔ）与（yǔ）股权转让

        一般进（jìn）行股权多元（yuán）化改革的（de）公司采（cǎi）用增资扩股和股权转让（ràng）两（liǎng）种途径，除（chú）特殊（shū）情（qíng）形以（yǐ）外都要（yào）进（jìn）行进场交易。他们的区别如下（表 1）：

        从表 1 能（néng）看出增资扩股和股权（quán）转让主要在注资金额和（hé）受益主体有差异，但都会对标（biāo）的企业的治理结构（gòu）产生影（yǐng）响，降低原国有持股比例，而这是（shì）股权多元化的直接结果。从实践中看（kàn），由于股权转（zhuǎn）让方式对于（yú）标的企业来（lái）说没有增量资金支持，采用单一股权转让（ràng）方（fāng）式的情况不多见（jiàn），不（bú）少企业还会选择增转（zhuǎn）结合（hé）的（de）模（mó）式，包括“先增资后转股（gǔ）”及（jí）“先（xiān）转股后（hòu）增（zēng）资（zī）”，此外（wài）在引入投资人同时，国（guó）企还会考虑实施员工持股，即“增资扩股+股权（quán）转让+员工持股”的操作（zuò）模式。

        2.交叉持股

        除增资（zī）扩股和股权转（zhuǎn）让（ràng）两（liǎng）种传统方式外，交叉持股也是国企经常会采取（qǔ）的方式。通过交叉持股双方形成（chéng）利益共（gòng）同体，形成（chéng）协同优势的同时进（jìn）一步提高抗风（fēng）险（xiǎn）能力，一般适用于同（tóng）行业上（shàng）下游或者形成优势互补（bǔ）的企业间进行。

（二）主要流程

       1.股权多元化改革（gé）可行性研（yán）究：在进行可行性研（yán）究时，要重（chóng）点论（lùn）证改革的必要性、可行性（xìng）、改革目标及投资者、股权比例等初步（bù）分析，相关报告决策流程需要执行国企（qǐ）“三重一（yī）大（dà）”决策制度。

       2.制定（dìng）改革实施方案（àn）：实施方案（àn）包括企业基本（běn）情况、股（gǔ）改形式和（hé）路径（jìng）、股权结构比例、投资人选择条件、员工激励计（jì）划（如有）、法人治理结构、风（fēng）险评估预案、整体（tǐ）实施计划等。实施方案（àn）需要按照国企“三重一大”事项决策要求履行企业内部（bù）决策程序，并报上（shàng）级机（jī）构审（shěn）批，一（yī）般情况下中（zhōng）央一级企（qǐ）业的（de）股改方案由国资（zī）监管机构审批，二（èr）级以下中（zhōng）央企业的（de）股（gǔ）改（gǎi）方（fāng）案（àn）由其一级企（qǐ）业（yè）审批，如果股改（gǎi）后国（guó）家不（bú）再拥有该企（qǐ）业控制（zhì）权的，需要由国际监管机构再报请本级的人民政府审（shěn）批。

       3.审计评估：以备案（àn）核准的评估值（zhí）作（zuò）为依据来确定（dìng）挂牌条件。

       4.公开挂牌：通过产权交（jiāo）易（yì）所公开发布（bù）公告广泛征集（jí）意向投资人，首次正（zhèng）式挂牌的底（dǐ）价不（bú）能低于经过备（bèi）案的评（píng）估（gū）值。如果企（qǐ）业增资扩股和股权转（zhuǎn）让同步进行的，股改后继续保（bǎo）持国有控股的，会按照增（zēng）资（zī）扩股的流程操作（zuò），股权转让的（de）价（jià）格与增（zēng）资扩股的（de）价格一致。

       5.投资人遴选（xuǎn）、谈判磋（cuō）商、签订协议：一般（bān）增资扩股通过竞价、竞争性谈判或者（zhě）综合评议等方（fāng）式确定投（tóu）资方，股权转（zhuǎn）让通过竞价（jià）方式确认投资方（fāng）。拟股改企业（yè）与投资方签订协议后（hòu），产权（quán）交易所将（jiāng）结果（guǒ）对外公告。投（tóu）资方（fāng）根（gēn）据协议约定进行价（jià）款支付。

       6.召开新一（yī）届股东会、办理交割登（dēng）记：股改企（qǐ）业召开股东会增选董（dǒng）事、监事、修改章程，并按照工商登记相关要求（qiú）完成办理登记备案。

七、路（lù）径实施要点

（一）投资（zī）人选择

       潜在股东类型包括战略投资者（国有资本、非（fēi）公资本）、财务投资者（国有资本、非公资本）、员工持（chí）股等。在选（xuǎn）择投资人时，要进行（háng）审慎详尽的尽职调查，需要主要考虑（lǜ）以下几个方面：

       1.企（qǐ）业财（cái）务状况和经（jīng）济实（shí）力良（liáng）好，有较强的（de）投（tóu）融资（zī）能力，商业信誉良好，无（wú）不良经营记录（lù）；

       2.战略投资人的选择需要充分结（jié）合企业发展战略，在系统评（píng）估（gū）企业自身在市场、技术、管理等方面的资源、能力、优劣势的基础上，综合考虑战（zhàn）投方的行业特（tè）点、比较优势等（děng），以期与标的企（qǐ）业形成资源整合、优势互补。

       3.要关注不（bú）同股东在经营理念、企业文化以及管理模式（shì）上的差异。

（二（èr））股比的设计

       首先需要明确不同的国有（yǒu）资本比例将（jiāng）会影响企业（yè）自身属性。对于企业来说，国（guó）有资本比例在 50%-100%（不含（hán））属于国有绝对（duì）控股企业，国有资本比（bǐ）例在 34%-50%（不含）属于国有相对控股企业（yè），国有资本比（bǐ）例（lì）低于 34%的属于国（guó）有参（cān）股（gǔ）企业。在股比设计上，股权结构如何实现最优（yōu）是许多学者研究的主题，其主（zhǔ）要目的在于实现企业价值（zhí）的最大化，同时是权衡代理成本以及监（jiān）督成本、经过（guò）不断博（bó）弈形（xíng）成的。其中（zhōng）要重（chóng）点把（bǎ）握（wò）关（guān）键的（de）几个股（gǔ）比数据：（1）超过（guò） 66.7% ：绝对控制权；（2）51%-67% ：相对控制（zhì）权；（3）33.4%-51% ：安全控制权/一（yī）票否（fǒu）决权；（4）30% ：要（yào）约收购（gòu）线；（5）10% ：临时会议（yì）权；（6）5% ：重大股权（quán）变（biàn）动警示线；（7）3% ：临时提案权。在（zài）实际选择股比时，要综合考虑（lǜ）企业（yè）的（de）发展阶段、自身的需求、对投资人的吸引力、是否同步开展员工股权（quán）激励等（děng）实际情况，同时可以考虑（lǜ）进行（háng）多（duō）轮逐步（bù）释放股权。

（三（sān））坚持党（dǎng）的领导

       国企股权多元化改革必须（xū）坚持党的领导（dǎo），在股改实施（shī）方案里就要予以明确，党建工作也要纳（nà）入（rù）股改后的公（gōng）司章程，明确党委在股改后企业中的地位和议事规程，充分发挥党组织（zhī）把（bǎ）方向、管（guǎn）大局、保（bǎo）落实的作用。

（四）做好风险防控

       股权多元化改革必须做好全面的风险评估和（hé）防范（fàn）措施（shī），包括引（yǐn）入投资人风险、可（kě）能引发的（de）内部（bù）稳定（dìng）风险、潜在的法律风（fēng）险等（děng），必须严格执行企（qǐ）业（yè）内部决策流程，符合（hé）法律要求及国企制度要求，重点防（fáng）范国有资产流失风险，同时做好企业内部宣（xuān）传及动员工（gōng）作，统一（yī）思想。企业（yè）还可以通过在（zài）不（bú）同阶段聘请专业的机（jī）构团（tuán）队参与公司改革工作，保证改革的（de）合（hé）规、合法。

（五（wǔ））体制机制改革

       股权多元化改（gǎi）革的重要（yào）目（mù）标是优化体制机制，提升管理能效，因此要科学（xué）设计公司的治理结（jié）构（gòu），并且高度重视改革后公司基本制度（dù）的制定，做（zuò）好公司治（zhì）理的顶层设计，规范股（gǔ）东会、董事会、监事会、经理（lǐ）层和党组织的权责（zé）关系，形成定位清晰（xī）、权责对等、运转协（xié）调、制衡有效的法人（rén）治理结构（gòu）。

结语（yǔ）

       国家“十四五”规（guī）划提出要做强做优做大国有资本和国有企业，要推动国有（yǒu）企（qǐ）业（yè）完善中国特色现代（dài）企业制度，改革工（gōng）作正不断（duàn）走（zǒu）深（shēn）走实，2022 年是国企改革三年行动的收官之年，但改（gǎi）革永远在路上。股权多元（yuán）化是（shì）途径，但根本是为（wéi）了要提升国企的竞争力，通过改革应对变局、开辟新局，在新时代更好地履（lǚ）行国企责任，服务经（jīng）济（jì）社会（huì）发展大局。